Top Incomes and Human Well-Being

Reading a really interesting new working paper from the prestigious Institute for the Study of Labor (IZA) in Bonn – “Top Incomes and Human Well-being around the World”. This is the first study that empirically studies the link between top incomes and aggregated wellbeing.

Only at the start, but a fascinating and bold first statement from the authors:

a 1% increase in the share of taxable income held by the top 1 percent has an equivalent impact on life evaluation as a 1.4% increase in the country-level unemployment rate

That’s pretty huuuge.

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Stop the Bunching: A Simple Public Finance Solution

One of the most significant economic policy discoveries of recent years has been bunching of income at certain kink points. What economists have observed is that taxpayers will bunch around certain thresholds – from legal requirements to eligibility for certain benefits and tax credits.

The original study, by Piketty’s intellectual partner Emmanuel Saez (who deserves celebrity as much as Piketty), reported how an abnormally large number of American wage earners received just enough to get the full EITC tax credit. As an example, here is a graph from Saez’s paper:

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Okay, that’s interesting, so what?

Well, in the particular case of eligibility for an anti-poverty tax credit like the EITC, we’re not too concerned. However, what about bunching for self-employed workers and small businesses?

In Portugal, firms and self-employed individuals are exempt from paying VAT and from retention tax (retenção na fonte) if they earn less than €10,000 per year.

If you get a raise and earn above this threshold, you are obliged to pay tax on all your income, lowering your net income. You’ll also have to begin withholding tax (retenção na fonte) meaning your disposable income falls even further.

The result? You have to request a larger pay rise in order to compensate for your new tax liabilities. Let’s take a numerical example:

Income 1: €9999 p.a. VAT: 0 Net income: €9999

Income 2: €11,000 p.a. VAT (e.g. 23%) €2,530 Net income: €8,470

Income 3: €13,000 VAT: €2,990 Net income: €10,010

As you can see, it is economically rational for this worker to reject increases in his wage amounting to less than €3000 p.a. because she would be worse off! I actually had a friend in this situation recently. If I added withheld taxation, the situation would be more dramatic. While this may actually be refunded at the end of the year, in the short-run, it is a serious liquidity-constraint.

This is bad for both the worker and the firm, as the costs of paying workers above the threshold are rather large. In the numerical example above, the firm would have to pay €3000 more every year just for that worker to get a small rise in his net income. No wonder that you get a large number of workers stuck on that threshold!

Tax policy should be adapted to minimize this bunching effect by adopting a provision from income tax codes – the personal allowance. By implementing an allowance of €10,000, all firms and self-employed individuals would not pay any VAT tax on the first €10k they earn, but start paying afterwards. This would eliminate the huge penalty that exists in earning a little more than the threshold. Sure, it would mean some lost revenue for the government. However, it could well mean less poverty and higher incomes for many people which is good in and of itself, but also good for business and so good for the public coffers.

 

 

Cuidado com o Crédito Vencido!: Alertas de Itália

Numa entrevista ao DN hoje, Augusto Santos Silva responde à questão se é de esperar outras surpresas na banca dizendo que espera que Mia Couto não tenha razão quando escreve: “O pior do passado é o que está ainda por vir.”

Eu também espero. No entanto, preocupo-me. Em Itália, os bancos estão em crise. Nas bolsas, sofrem quedas vertiginosas. O primeiro-ministro, ministro das finanças e dirigentes do banco central italiano reúnem-se e fazem declarações públicas dando salvaguardas de um sector bancário sólido.

Como nos avisa o Financial Times e o Il Sole 24 Ore, um dos principais problemas dos bancos italianos é o crédito vencido. No final de Junho, os bancos italianos tinham 16,7% de crédito vencido. A Espanha, por exemplo, tinha metade desta exposição.Os analistas também salientam a importância do tipo de crédito vencido – é mais fácil executar uma hipoteca do que uma empresa. Em Espanha, o crédito vencido é maior no crédito à habitação enquanto na Itália há mais crédito vencido para sociedades não-financeiras.

Então e Portugal? Ricardo Paes Mamede alertou para este problema em Novembro no programa Os Números do Dinheiro. Os dados não se alteraram significativamente desde então. Em Novembro, Portugal tinha um rácio de crédito vencido de 16,4% para sociedades não-financeiras, 14,8% para crédito ao consumo e outros fins, e apenas 3% para crédito à habitação. A situação não está tão má como na Itália, felizmente, mas é um caso a acompanhar.

Nas sociedades não-financeiras, o crédito vencido concentra-se fundamentalmente sobre as pequenas e médias empresas, com um rácio de 18,5% de crédito vencido comparado com 7% para as grandes empresas e 6,2% para as empresas exportadoras. Essa distribuição é normal e é também por isso que o crédito encolhe para todas as empresas menos as exportadoras.

É de suspeitar, no entanto, que o deteriorar das condições económicas nas economias emergentes e nos Estados Unidos possam agravar o crédito vencido nestes sectores. Essa tendência já começa a surgir nos dados. Houve um aumento de 3,2pp no rácio de crédito vencido das empresas exportadores (mais que duplicou!) entre Novembro 2014 e Novembro 2015. O rácio de crédito vencido das grandes empresas também aumentou 2,6pp entre Novembro 2014 e Novembro 2015.

De acordo com o FT, as outras dificuldades do sector bancário italiano resumem-se a uma dificuldade dos bancos mais pequenos e fracos em venderem-se a bancos mais sólidos e as novas regras de resolução bancária europeia. Estes dois problemas também assistem ao sector financeiro português. Por um lado, porque as regras europeias aplicam-se tanto na Itália como em Portugal. Por outro, porque o sector bancário português já está muito consolidado.

Quais são as principais conclusões que podemos tirar para Portugal? Essencialmente duas:

  1. a fragilidade do sector exportador e das grandes empresas (para o qual devemos começar a procurar contingências) e
  2. a significativa exposição do sector bancário português ao crédito vencido.

A crise bancária italiana em evolução deve servir-nos de alerta. Mia Couto, dispenamos que tenhas razão desta vez!

(Fonte dos dados: Banco de Portugal)

Pedro Nuno Santos sobre os modelos de combate à pobreza

Uma excelente intervenção do Pedro Nuno Santos, Secretário de Estado pelos Assuntos Parlamentares:

“Este foi e continuará a ser um debate sobre modelo de sociedade e protecção social. Não é, ao contrário do que se possa pensar, um debate sobre os custos orçamentais de cada modelo. A dicotomia entre um modelo supostamente caro e despesista, defendido pela esquerda, e um modelo supostamente barato e sustentável, defendido pela direita, não é apenas simplista – é falsa!
Por exemplo, quando um governo decide gastar três vezes mais com as refeições diárias de uma família que são servidas por uma instituição social do que gastaria se atribuísse à mesma família uma prestação social para todas as suas despesas ao longo de um mês este governo não está a poupar dinheiro aos contribuintes, não está a contribuir para que esta família aprenda a gerir o seu orçamento, não está a garantir que os seus direitos são assegurados, não está sequer a ser capaz de monitorizar se o dinheiro está a ser bem utilizado.
A verdadeira escolha que esteve aqui e continuará a estar em discussão é entre um modelo financiado e garantido pelo Estado, através de apoios sociais atribuídos de acordo com critérios universais e transparentes e um modelo financiado pelo estado mas do qual este se desresponsabiliza de garantir que os direitos sociais dos cidadãos mais vulneráveis estão efectivamente assegurados.”

Recession in the US? – and how to stop it!

Andrew Levin, at the prestigious Dartmouth College, has released commentary today (Jan. 18th 2016) arguing that a recession is afoot in America. I recently wrote about the likelihood of a serious market blip in 2016 (by the way, it happened – FT wrote yesterday that global stock markets have lost over $4tn of value already this year.” also [1] [2] [3]).

While all economic projections are to be taken with a pinch of salt, we also know we’re notoriously bad at predicting or even recognizing a recession when we’re in one. If there really is a recession going on, that’s big news – first, because the US could drag us all down with it (as it did in 2008, and as trouble in China might not have done); second, because it challenges the view that China and emerging economies alone are dragging the world economy down (or perhaps even that they’re the cause).

Levin gathers some of the latest statistical highlights to make his point:

  • “Last Friday, the Federal Reserve Board reported that its index of industrial production sank further in December and was down 1.8% from a year earlier.” Levin notes this pace of contraction has only occurred during (and sometimes right before) previous recessions.

  • The New York Fed’s Empire State Manufacturing Survey suggests that the downturn has been accelerating over recent weeks.  The level of -19.8 in that survey hasn’t been seen since the depths of the last recession in early 2009.

  • Core retail sales turned downward in December and the annualized 3-month growth rate for overall retail sales slowed from about 3% last summer to just 1.1% during autumn,  despite lower gasoline prices and unseasonably warm weather.

  • Other recent data has pointed to significant contractions in core capital goods shipments and private non-residential construction, indicating that American businesses have been scaling back their spending on new equipment and structures.

 

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Janet Yellen, chair of the Federal Reserva

Less investment, less consumption and less manufacturing. Not good news, my friends. Levin’s conclusion is that “it looks increasingly likely that real GDP was essentially flat during the final quarter of last year.” This has policy relevance given the Fed’s recent increase in interest rates. As one market analyst tells Bloomberg, “part of the reason for the downturn in the market is the worry the Fed got it wrong.”

 

While the labour market is still ticking, there is a chance that this is just the usual lag between GDP and employment (generally thought to be around 6 to 9 months). Of course, the strong labour market could be the saving grace if it pumps out enough demand. However, unless we see those who are inactive (re)join the labour market in mass, the US labour market may be too tight already – it may not be able to grow enough to counteract the recession.

Levin warns against monetary tightening and calls for contingency plans. He’s right. Didier Saint-George, a strategist with French mutual fund Carmignac, calls the current market routthe first material impact of the end of quantitative easing“. The question is – how do we avoid the recession?

Relaunching quantitative easing would improve asset prices, but we know it has many leakages before it gets to the real economy. It’s also worth saying that, unlike in 2008, there are no interest rates to cut and governments owe a whole load more of debt. Banks are bigger and so not only are they more ‘unfailable’ but they are more expensive to save.

Given QE’s leakages, it would be optimal (and involve less money printing) to pour stimulus through more direct channels. Credit markets have a demand problem, not a supply problem – flooding banks with liquidity (through QE or other policies) will not help.

 

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Flooding banks with money won’t help

 

Government policy should shift to tax relief to boost consumption and profitability. Likewise, public investment is welcome to boost manufacturing and turn around animal spirits. If policymakers are averse to this, they can play a role by decreasing risk in the market though one should be weary of creating dependency among entrepreneurs

Monetary policy would do well to accompany governments, by either directly or indirectly financing this expansionary fiscal policy. This, we know, is extremely unlikely. Without it, though, governments will probably be loathe to stop fiscal consolidation, let alone step up spending. They are, so to speak, between a rock and a hard place.

Tough times ahead. Stay tuned.

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Produzir O Quê: Estratégias Económicas para Portugal

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Este blog sumariza um importante artigo que tenta resolver o puzzle da política industrial para Portugal.

Recentemente, Miguel Lebre Freitas (meu professor de Macroeconomia), Luis Catela Nunes (meu professor de macroeconometria), Rui Costa Neves e Susana Salvado publicaram um interessante artigo na Portuguese Economic Journal – “Experiência produtiva e oportunidades de especialização para Portugal: uma avaliação empírica”.

A questão que motiva este artigo é: o que deve Portugal produzir? A resposta teórica é: onde formos competitivos, mas ela é por si mesma pouco informativa. «Seguir o mercado» também não é aposta segura, pois a iniciativa empresarial nem sempre é bem-sucedida e, no final, é o dinheiro dos contribuintes que está em jogo.

Este artigo tenta responder a esta pergunta descobrindo onde Portugal é competitivo. Os últimos 4 anos foram uma tentativa de ‘forçar’ a competitividade à bruta – mudar os fundamentais da economia através da precariedade e dos salários baixos. Existe um outro consenso, que se alarga do centro à esquerda, pela (re)industrialização em indústrias de alto conteúdo produtivo e alto valor acrescentado. Indústrias que permitem salários altos e procuram trabalhadores qualificados porque são indústrias de capital intensivo, ou indústrias criativas.

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Miguel Lebre Freitas, um dos autores e ex-Diretor do Plano Tecnológico e do Gabinete de Estudos e Estratégia do Ministério de Economia

Seria uma mudança de paradigma e já em 2009 Vieira da Silva, então ministro da economia, falava dessa “ponte” que ligaria a noite e o dia da estrutura produtiva portuguesa. De facto, num artigo de 2006, Ricardo Haussman, Dani Rodrik e Jason Hwang descobrem uma hierarquia de bens, sendo que os países ricos conseguem produzir os bens mais ricos e vice-versa. Por isso, defendem um papel importante para o governo em dar forma à estrutura produtiva.

O liberal pergunta – porque é que o mercado não chegou já aí? Por vários motivos.

1. A vantagem comparativa não é estática, é dinâmica e endógena. Quando se desenvolve uma indústria, ganha-se savoir faire (‘learning by doing’), tem-se efeitos de rede (network effects), technological spillovers e outros fenómenos económicos que criam vantagem comparativa onde esta antes não existia.

2. Falha de informação. O empreendedor não sabe a estrutura de custos da economia. Haussman et al. acreditam que esta incerteza é um dos principais entraves à criação de indústrias de alta produtividade.

3. Outras falhas de mercado, como limitações de crédito, corrupção, dificuldades em executar dívidas e garantir o cumprimento de contratos, etc. Há uma ampla literatura sobre estes temas de economia do desenvolvimento.

Por isso, “os fundamentais de um país permitem-lhe, no geral, produzir bens mais sofisticados do que ele atualmente produz”. A solução para Haussman, Rodrik e Hwang é políticas que promovam ou subsidiem a entrada de empreendedores em novos setores, mas não os seus seguidores, eliminando assim o custo de ‘cost discovery’ que incide fundamentalmente sobre o primeiro empreendedor.

Outra base importante para o estudo de M. Lebre Freitas et al. é a ideia (empiricamente corroborada) de que a capacidade de um país produzir bens de país rico (e quais destes poderá produzir) tem que ver com os bens que este já produz. Esta medida de “relacionamento” entre produtos (relatedness) é medida pelos autores do artigo para o caso português e outros, revelando-se um bom instrumento previsional de como os países se especializaram.

As conclusões são muito interessantes. Demonstram, primeiro, que as nossas principais indústrias em 2005 eram em produtos com baixo valor acrescentado (income content) – com a excepção de construção automóvel, indústria de partes automóveis e de partes para maquinaria (a mais rica de todos).

Tendo em conta que está estimado que países que produzam um número maior de produtos crescem mais, calculam o número de produtos em que a nossa estrutura produtiva nos dá uma vantagem relativa. A indústria de partes automóvel dá-nos vantagens em produzir 170 produtos, enquanto a indústria do vinho apenas 18.

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Este artigo sublinha a importância estratégica para Portugal da indústria automóvel. (Foto: Autoeuropa, principal fábrica automóvel em Portugal)

Num índice que mede quanto é que a especialização contribui para novas especializações, e para especializações de alto valor acrescentado, verificamos que a nossa experiência na construção automóvel e na indústria das partes automóveis são indústrias que mais nos dão a oportunidade de nos tornarmos competitivos em novos produtos de alto valor acrescentado, enquanto indústrias têxteis e de calçado abrem as portas a novas indústrias mas de valor acrescentado mais baixo.

Vamos à questão final e mais interessante – quais os setores onde Portugal se pode especializar que têm mais valor acrescentado? Com base no método descrito acima, o estudo identifica os medicamentos, bombas de ar, e geradores e motores eléctricos como setores de alto valor acrescentado e em que Portugal tem alto potencial de desenvolver competitividade. Outros incluem veículos pesados de mercadorias e transformadores eléctricos.

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A maquinaria é um setor com grande potencial para Portugal.

Os autores são claros –  “a maioria das oportunidades estão nos setores da maquinaria, metais e químicos”, especialmente maquinaria que se aproxima muito à nossa atual experiência produtiva – e são otimistas – acham que Portugal tem um “potencial significativo” em desenvolver indústrias de alto valor acrescentado. Mas recomendam cautela quanto às suas conclusões – as margens de erro poderão não ser negligíveis quando olhamos para um produto em específico, e os moldes da intervenção estatal têm de ser pensados.

Um artigo importante e interessante para a definição da política industrial portuguesa que aqui tentei sumarizar, para os leigos e para quem não tenha oportunidade de ler o artigo todo.

The Longest Depression: How to Fix It

brad-delongBrad DeLong, a very well respected and moderate economist at UC Berkeley, wrote an article in the Huffington Post today about how we’re living not in the Greatest but the Longest Depression.

In it, he gives some suggestions for how to get out of it. Here’s a summary:

  1. Don’t let low unemployment fool you, the inflation monster is not getting out from under your bed. DeLong quotes papers at us to argue NAIRU theory is rubbish, which curiously feeds right into a recent blog post of mine.
  2. We must forgive debt to get out of this rut. This idea is growing in popularity. In Debt: The First 5000 years (for a good summary, go here), David Graeber reminds us how common it was across history. It was also recently defended by none other than former head of the Financial Services Authority, Lord Adair Turner, in a great interview freely available on YouTube (from 4:44 for the specific bit about forgiveness, also the interviewer!!):

3. Tighter financial regulation. This bit is key, because financial systems actually affect your economy’s structure. Importantly, it is not just about preventing crises by correcting the banking market but actually by promoting financial support of the ‘real economy’. How? For starters, increase loan demand in this area (very low at the moment) by increasing aggregate demand. Lots more to discuss on this, so let’s leave it for now.

4. That failing, huge public investment financed directly by printing money. This is important. Partly, we’re already doing this. We ask banks to buy government bonds, we buy some of these bonds from these banks through QE. New hard money is being used to finance the government already, only indirectly. By cutting the intermediary, we avoid debt’s kiss of death and we cut costs by skipping the bank’s profit (interest rates). We’ve also got areas where investment is needed: yes, public services, but very importantly, the transition to clean and renewable energies to avoid climate disaster. The problem is, as Adair Turner also discusses in his excellent interview, persuading central bankers (and markets and the public) that politicians will know when to stop.

The last problem that DeLong presents is politics and ideology. It’s good this is being recognized. At Eichengreen’s book presentation at Warwick last year, my professor Marcus Miller asked him if he thought that had a role, and he avoided the question. Obviously it does – a massive role.

Part of that ideology is in our universities and how we teach economics. Capitalism’s main charm is that “markets work, so let them run”. Reality tells us that the way we’re running markets isn’t working. We trust economists to design markets that work, however these economists have been taught the wrong lessons. It’s as if an engineer was taught stuff that made bridges crumble and fall.

Brad DeLong’s starting narrative gives us a hint at why we, economists, have failed so badly at designing markets that work. He used to teach that “during a disturbance in the business cycle, we’d be 40 percent of the way back to normal in a year.” We weren’t, and that shows how persistent sub-optimal equilibria can be. No news, but blasphemy to academic economists.

“The long-run trend of economic growth,” he would teach, “was barely affected by short-run business cycle disturbances.” We also know that to be false now, because of hysteresis. The present affects the future. The human, physical and social capital unused in slumps is lost, not preserved unused.

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The ECB and other European institutions have become bases of Zombie Economics.

Part of a sustainable solution to the Longest Depression is to stop teaching zombie economics at our universities. We’ve got to rescue next generations of economists from the la-la land that still endures in economics departments across the world. Perhaps then we can hope to redesign our economic system to work for everyone, and not just the 1%.